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剖析后市糖價(jià)底在何方
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http://china-zesir.com 發(fā)稿日期:2008-8-27
- 【搜索關(guān)鍵詞】：研究報(bào)告 投資分析 市場調(diào)研 中糖協(xié) 稻草 食糖 印度
- 中研網(wǎng)訊：
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一、從7月銷量數(shù)據(jù)看后期銷售壓力
據(jù)中糖協(xié)公布的數(shù)據(jù)，截至7月末，2007/2008榨季全國累計(jì)銷售食糖1148萬噸，同比多銷糖140萬噸，累計(jì)銷糖率77.3%，同比降近7個(gè)百分點(diǎn)。如果僅從表面數(shù)字來看是利好，然而市場不漲反跌，且是公布之后即應(yīng)聲下跌，數(shù)字的背后又隱藏了什么？
我們認(rèn)為值得注意的有兩點(diǎn)：首先是全國數(shù)據(jù)中的水分，7月全國銷糖132萬噸中是包括國家收儲(chǔ)的30萬噸以及廣西地方收儲(chǔ)的量，那么如果不算收儲(chǔ)，今年7月實(shí)際銷糖不到100萬噸，同比實(shí)際是下降的，而工業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)庫存336萬噸比去年同期增加了144萬噸，給榨季后期帶來了很大的銷售壓力。其次是銷售影響價(jià)格，根據(jù)公布的數(shù)據(jù)，廣東地區(qū)的銷售情況明顯好于其他產(chǎn)區(qū)。至7月31日，廣東累計(jì)銷糖134 萬噸，同比多銷24萬噸，銷糖率高達(dá)92.5%，僅余庫存11萬噸。銷售進(jìn)展順利成為近期廣東地區(qū)糖價(jià)走勢強(qiáng)于其他地區(qū)的重要原因。與此形成鮮明對(duì)比，銷售低迷不振剩余庫存多達(dá)70萬噸的云南地區(qū)整體報(bào)價(jià)最低，上周五云南大理甚至報(bào)出了2700元/噸的低價(jià)。
二、8月銷售情況直接影響現(xiàn)貨價(jià)格中短期走勢
由于當(dāng)前工業(yè)庫存的壓力很大，本榨季后期的銷售情況就更加值得關(guān)注。從下圖的分月銷糖量可以看出，在每個(gè)榨季的后半段，往往是7月、8月的銷售表現(xiàn)相對(duì)較好，9月的銷售情況會(huì)明顯下滑，而到了10月份通常只有十幾萬噸的銷量，幾乎可以忽略不計(jì)，也就是說當(dāng)前僅剩余兩個(gè)完整的銷售月份，而需要消化的庫存卻有336萬噸之多。因此，8月份可能成為現(xiàn)貨銷售的最后良機(jī)，一旦錯(cuò)過，榨季末就將面臨很大的庫存壓力。另外，9月14日將迎來中秋佳節(jié)，用糖企業(yè)的采購行動(dòng)已經(jīng)展開。若8月份的銷售能夠帶來驚喜，盡可能的消化庫存，則現(xiàn)貨價(jià)格很可能就此反轉(zhuǎn)向上，反之若銷售情況依然沒有改觀，那么隨著中秋節(jié)的臨近，現(xiàn)貨價(jià)格的最后一根救命稻草反而可能會(huì)成為壓垮駱駝的那根稻草�，F(xiàn)貨價(jià)格到底是先下跌后上漲還是很快反轉(zhuǎn)，很大程度上取決于8月的銷量，因?yàn)閺臍v史來看8月銷售情況將左右榨季末的庫存，從而影響到現(xiàn)貨價(jià)格的漲跌和反轉(zhuǎn)出現(xiàn)的時(shí)間點(diǎn)。
為了更加量化的說明歷史上8-9月份的銷售情況，筆者計(jì)算了2004年以來，歷年8月和9月份的銷糖量之和占整個(gè)榨季的百分比，以及7、8、9三個(gè)月的合計(jì)銷糖量占整個(gè)榨季的百分比：
除了2005/2006榨季，歷史上8月和9月的銷糖量在全年的銷售量中所占比例并不突出，9月更是不能作為銷糖旺季來對(duì)待。
下面用兩種方法分別估計(jì)一下本榨季的結(jié)轉(zhuǎn)庫存情況：第一種方法通過計(jì)算本年度8、9月銷糖量之和與上年度11月到本年度9月銷量之和的比值，也就是通過計(jì)算8、9月銷量與截至本榨季7月末的全部銷量之間的比值，用來推測后面的銷糖量和庫存。得出的結(jié)果是兩者比值的4年平均值為0.156，最大值為2005/2006榨季的0.211。如果按照平均值計(jì)算，8、9兩月的推測銷量應(yīng)該為179萬噸。結(jié)轉(zhuǎn)庫存將會(huì)小于336-179=157萬噸（因?yàn)?0月份銷量未計(jì)算在內(nèi)），最終結(jié)轉(zhuǎn)庫存可能在120萬到140萬噸之間。如果按照最大值0.211計(jì)算，推測銷量為242萬噸，結(jié)轉(zhuǎn)庫存將小于94萬噸，可能在70萬到80萬噸，這也是最為樂觀的估計(jì)，可能性相對(duì)小。
第二種方法先樂觀的假設(shè)10月份能把零頭全部消化掉，若想沒有庫存結(jié)余，8月和9月平均銷糖量就要達(dá)到150萬噸。筆者計(jì)算了一下歷年度8月和9月的平均銷售量：2004年是58萬噸，2005年是49萬噸，2006年和2007年都是76萬噸，都遠(yuǎn)低于150萬噸。如果按照同比15%的消費(fèi)增長計(jì)算，今年8月和9月的平均銷糖量可能達(dá)到87萬噸，而工業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)庫存仍將會(huì)達(dá)到（150-87）×2=126萬噸之多。
綜上所述，如果8月銷售順利，令結(jié)轉(zhuǎn)庫存在本榨季結(jié)束時(shí)有達(dá)到80萬噸的可能，則中期的現(xiàn)貨走勢就趨于樂觀。反之，如果8月銷售不見起色，結(jié)轉(zhuǎn)庫存超過120萬噸，則對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格將是個(gè)利空。通常情況下傾向于本榨季的庫存最終會(huì)落在120萬到130萬噸之間。但無論使用哪種估計(jì)方法，本榨季的結(jié)轉(zhuǎn)庫存都將會(huì)大大超過上榨季，老糖帶來的庫存壓力很大。當(dāng)前唯一有利于多頭的情況是，由于年初的凍災(zāi)影響了部分甘蔗的出芽時(shí)間，2008/2009榨季的實(shí)際開榨時(shí)間可能會(huì)略有推遲，這就給了市場更多消化老糖的機(jī)會(huì)。
三、內(nèi)外盤背離壓縮白糖進(jìn)口量
除了銷售進(jìn)展，與結(jié)轉(zhuǎn)庫存息息相關(guān)的還有進(jìn)口量。進(jìn)口方面，7月出現(xiàn)了新動(dòng)向值得我們關(guān)注。根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，今年7月進(jìn)口糖的數(shù)量大幅度減少，單月進(jìn)口量僅有2萬多噸。而截至6月末，全國累計(jì)進(jìn)口食糖多達(dá)52.6 萬噸。僅6月單月進(jìn)口食糖就達(dá)到14萬噸。與之相比，7月份進(jìn)口量不僅較上年同期大幅減少89%，環(huán)比下降幅度也很大，個(gè)中原因何在？事實(shí)上，現(xiàn)貨價(jià)格恰恰是在進(jìn)入7月后出現(xiàn)了一輪大幅度下跌。以進(jìn)口糖運(yùn)到港口青島為例，其6月份現(xiàn)貨價(jià)格整體運(yùn)行在3400元/噸以上。反觀此時(shí)的印度和泰國糖價(jià)，如果不計(jì)算稅費(fèi)，上述兩地的白糖進(jìn)口或者原糖加工成白糖進(jìn)口的價(jià)格實(shí)際上并不比國內(nèi)價(jià)格更高，而如果直接按照匯率換算，印度和泰國當(dāng)?shù)氐奶莾r(jià)反而要遠(yuǎn)低于國內(nèi)產(chǎn)區(qū)，與當(dāng)?shù)靥莾r(jià)相比國內(nèi)糖價(jià)并不便宜。也就是說國內(nèi)糖出口到上述地區(qū)肯定是要虧錢的，實(shí)際上由于稅率的原因，進(jìn)口和出口都是虧損的。
根據(jù)匯率和價(jià)格數(shù)據(jù)，我們制作了一個(gè)粗略的印度和泰國的糖價(jià)列表。表中的價(jià)格為今年1月到6月的平均價(jià)格。其中泰國原糖到岸后加工成白糖，加工包裝費(fèi)用280元/噸，損耗率8%，利息和勞務(wù)忽略不計(jì)。通過調(diào)查得知從印度孟買進(jìn)口到青島港需要運(yùn)費(fèi)+通關(guān)費(fèi)用合計(jì)190-220元/噸左右（算法是一個(gè)箱柜運(yùn)費(fèi)是480-550美元，限重21-22噸，另通關(guān)所需的場站費(fèi)、換單費(fèi)、打印費(fèi)等費(fèi)用合計(jì)大約是1000元），泰國也按照同樣水平計(jì)算。增值稅率17%、關(guān)稅稅率15%，匯率分別按照1美元兌換7.0元以及100印度盧比兌換16.7元計(jì)算。
今年上半年，印度和泰國白糖年內(nèi)的進(jìn)口含稅平均價(jià)格只有不到3600元/噸，若直接用匯率換算出當(dāng)?shù)氐奶莾r(jià)更是便宜。而國內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格經(jīng)過年初的上漲之后才從高位一路下跌，上半年整體均價(jià)依然較高。仍以青島為例，也只是在進(jìn)入7月之后才跌穿了3400元/噸大關(guān)。更由于5月底6月初前后的國際糖價(jià)處于全年中相對(duì)較低的位置，在這個(gè)時(shí)間段內(nèi)進(jìn)口未必虧損，因此，5、6月份的進(jìn)口力度就會(huì)增大。上述進(jìn)口的情況一直持續(xù)到國內(nèi)糖價(jià)在7月份出現(xiàn)大幅度下跌，導(dǎo)致進(jìn)口必然虧損即宣告終結(jié)。這樣就解釋了整個(gè)5、6月份進(jìn)口數(shù)量較大，而7月份卻驟然下降的原因。用上述原理可以預(yù)測，如果國內(nèi)繼續(xù)維持低糖價(jià)的現(xiàn)狀，內(nèi)外盤現(xiàn)貨漲勢繼續(xù)背離，本年度后期的進(jìn)口數(shù)量都將會(huì)十分有限，就像7月這樣。結(jié)論是以7月份國內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格大跌作為分界，由于近期印度糖價(jià)暴漲且國際糖價(jià)整體維持強(qiáng)勢，如果國內(nèi)糖價(jià)繼續(xù)低迷不振，下半年的糖進(jìn)口量有望大幅度減少。
四、理性估測本年度現(xiàn)貨價(jià)格下跌底線
前面提到8月份的銷售情況很可能成為左右近期糖價(jià)的最重要因素之一。實(shí)際上8月份的現(xiàn)貨價(jià)格表現(xiàn)呈現(xiàn)出明顯的時(shí)間分界，在剛開始的兩個(gè)周現(xiàn)貨價(jià)格一直表現(xiàn)平穩(wěn)，原因是受中秋節(jié)前集中采購的預(yù)期提振，大家普遍對(duì)8月的銷量抱有期望，不過由于銷量方面始終未見明顯的起色，眼看距離節(jié)日已經(jīng)越來越近，為了不錯(cuò)過最后的銷售良機(jī)，廠商不得不降價(jià)促銷，導(dǎo)致上周現(xiàn)貨價(jià)格終于開始下調(diào)，其中云南產(chǎn)區(qū)的糖價(jià)更是跌破2800元/噸創(chuàng)出42個(gè)月的新低。可以預(yù)見，如果實(shí)際銷量最終不能有明顯的改善，中秋利好出盡之時(shí)就是利空降臨之日，到時(shí)候我們就不得不在長線看漲現(xiàn)貨價(jià)格的大前提下，做好最壞的打算，搞清楚糖價(jià)最壞的情況可能是什么。首先我們重新闡述一下糖產(chǎn)量所處的大周期，從2005/2006榨季見到產(chǎn)量低點(diǎn)之后，2006/2007榨季和2007/2008榨季的產(chǎn)量都是大幅度增長，這種供大于求的狀態(tài)可能還會(huì)持續(xù)到下個(gè)榨季，2008/2009榨季的產(chǎn)量很可能會(huì)與本榨季持平，而由于消費(fèi)增長，庫存會(huì)下降，不過基本上可以排除繼續(xù)大幅度增產(chǎn)的可能，而2009/2010榨季則有望迎來近年來的首次供求平衡。也就是說當(dāng)前正處在糖3年增產(chǎn)3年減產(chǎn)的6年大周期的后期。如果再考慮到價(jià)格跌破成本價(jià)并且在成本線下運(yùn)行了較長的時(shí)間，繼續(xù)向下的空間有限，因?yàn)闊o節(jié)制的下跌必然引發(fā)行業(yè)洗牌和種植面積的減少，從而自動(dòng)修正遠(yuǎn)期的價(jià)格，那么從3年內(nèi)這個(gè)大時(shí)間段來看，將是上漲的空間遠(yuǎn)大于下跌的空間，長期看漲。在這個(gè)大前提之下，我們就來討論一下現(xiàn)貨價(jià)格最壞可能跌到哪里去？以及什么時(shí)候可能止跌反轉(zhuǎn)的問題。
從產(chǎn)區(qū)柳州的現(xiàn)貨價(jià)格走勢圖可以看出，在上一個(gè)糖價(jià)波動(dòng)的牛熊周期中，柳州現(xiàn)貨價(jià)格在2001年4月份達(dá)到頂點(diǎn)，高點(diǎn)鎖定在4450元/噸，之后由于大周期供求關(guān)系的逆轉(zhuǎn)導(dǎo)致價(jià)格反轉(zhuǎn)向下，最終低點(diǎn)產(chǎn)生在2003年8月時(shí)的2060元/噸，跌幅53.7%。最終見底的時(shí)候已經(jīng)跌破了當(dāng)時(shí)的成本價(jià)，并且跌破成本的狀態(tài)持續(xù)了4個(gè)多月的時(shí)間。那么按照同樣的量度跌幅計(jì)算，糖價(jià)在2006年2月份的5450元/噸見頂完成本周期內(nèi)的牛熊轉(zhuǎn)換，回調(diào)按照類比跌幅計(jì)算應(yīng)該在2520元/噸左右，也就是說產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格在2500元/噸整數(shù)關(guān)口區(qū)域有很強(qiáng)的支撐，可能成為現(xiàn)貨銷售最壞情況下的絕對(duì)低點(diǎn)。而作為一個(gè)3年增產(chǎn)3年減產(chǎn)的周期性品種，未來3年內(nèi)上漲的高點(diǎn)完全可以看到4500元/噸附近，如果以3年的大周期角度分析，向下的空間是300點(diǎn)，而向上的空間超過1500點(diǎn)，現(xiàn)貨投資長期的盈虧比或者風(fēng)險(xiǎn)收益比1：5。然而與國際市場上的原糖相比，國內(nèi)硫化糖的保質(zhì)期短不能長期儲(chǔ)存是很大的缺陷。
至于國內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格見底的時(shí)間，不妨做一個(gè)類比：國際市場糖的供求關(guān)系變動(dòng)情況是本榨季依然嚴(yán)重供大于求結(jié)轉(zhuǎn)庫存較大，2008/2009榨季則可能進(jìn)入供求平衡的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，而國際原糖價(jià)格的上漲則始于2007年底和今年年初，在下個(gè)榨季供求平衡甚至略有缺口的預(yù)期下，跟上榨季相比，本榨季價(jià)格基本維持在一個(gè)更高的臺(tái)階上運(yùn)行，價(jià)格見底上漲的時(shí)間領(lǐng)先供求關(guān)系逆轉(zhuǎn)的時(shí)間一個(gè)榨季。而國內(nèi)的供求變動(dòng)情況則是下榨季很可能仍會(huì)維持供過于求的狀態(tài)，但到了2009/2010榨季有望首次出現(xiàn)供求平衡甚至供不應(yīng)求,如果只做機(jī)械的類比，可以推測國內(nèi)市場糖價(jià)見底的時(shí)間可能是今年年末和明年年初。不過需要注意的是，由于國內(nèi)糖的保質(zhì)期不像國外原糖那樣能達(dá)到3年至5年，而是僅有短短的一年半，不能長時(shí)間儲(chǔ)存導(dǎo)致其長期投資的金融屬性相對(duì)外盤先天不足，因此，相似的供求變化能否導(dǎo)致相似的價(jià)格變化仍有些許變數(shù)。再從國內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格的歷史來看，盡管成本起起落落，然而1998/1999榨季和2003/2004榨季廣西地區(qū)的制糖成本恰好都在2280元/噸左右，柳州現(xiàn)貨價(jià)格曾于2003年4月下旬跌破該成本價(jià)，最低跌到2060元/噸，一直到2003年9月初才回到成本之上，跌破成本的持續(xù)時(shí)間是4個(gè)多月。更久遠(yuǎn)些的1998/1999榨季，自1999年第三季度跌破成本后持續(xù)的時(shí)間也是4個(gè)月左右。如果我們把本榨季的廣西地區(qū)的制糖成本設(shè)定在3100-3200元/噸附近區(qū)域，可以認(rèn)為柳州現(xiàn)貨價(jià)格全面跌破成本是發(fā)生在今年7月上旬前后。類比推測本榨季結(jié)束下榨季開始的時(shí)候糖價(jià)的探底之旅有望完成，時(shí)間點(diǎn)與前面做的國外類比接近。另外，如果從跌破成本的幅度上來看，2003/2004榨季跌破成本線大約10%左右，與當(dāng)前已跌破成本的幅度接近。而1998/1999榨季時(shí)跌破成本線也不超過20%，考慮到本榨季供應(yīng)過剩比較嚴(yán)重，取成本線下20%的下跌幅度，同樣可以計(jì)算出本次產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨下跌的極限位置可能在2500元/噸附近區(qū)域。
五、多因素對(duì)沖加大下榨季產(chǎn)量持平概率
由于對(duì)下個(gè)榨季的產(chǎn)量預(yù)測，直接關(guān)系到現(xiàn)貨價(jià)格的長期走勢，對(duì)于糖價(jià)藍(lán)圖的描繪同樣舉足輕重。產(chǎn)量的預(yù)測應(yīng)該綜合考慮種植面積和單產(chǎn)的影響。首先從種植面積上講，最大的主產(chǎn)區(qū)廣西的糖料蔗種植面積依然是增長的，達(dá)到1023千公頃，同比增長5.8%，增長幅度則回落了8個(gè)百分點(diǎn)。全國總種植面積很可能依然是增長的，不過增速明顯放緩。從畝產(chǎn)量的歷史變化來看，畝產(chǎn)量和總產(chǎn)量一樣也遵循某種周期變動(dòng)的規(guī)律，不會(huì)沿著單一的方向一直運(yùn)動(dòng)下去。2005/2006榨季至今已經(jīng)連續(xù)3個(gè)榨季畝產(chǎn)增加，不僅從統(tǒng)計(jì)周期的角度有望進(jìn)入單產(chǎn)拐點(diǎn)，更有一些基本面因素能夠支持上述推測。
首先由于年初凍災(zāi)的影響，部分宿根蔗的長勢不如新植蔗，表現(xiàn)在宿根蔗長得偏矮，這一點(diǎn)在廣西和廣東的部分地區(qū)有所體現(xiàn)。抽樣的宿根蔗比新植蔗平均要矮10多厘米左右，直徑也略細(xì)，而新植蔗多長勢良好。其次是由于化肥價(jià)格上漲，導(dǎo)致農(nóng)民很少給甘蔗地施用鉀肥，這將一定程度上影響甘蔗的生長。綜合上述兩個(gè)因素，再結(jié)合歷史上單產(chǎn)變動(dòng)的周期規(guī)律，下個(gè)榨季極有可能出現(xiàn)種植面積增加但單產(chǎn)下降的局面，最終造成的結(jié)果可能是總產(chǎn)量維持在本榨季的水平上小幅度波動(dòng)，總體變化不大。本榨季結(jié)轉(zhuǎn)庫存的增長和下榨季消費(fèi)的增長也會(huì)在一定程度上產(chǎn)生對(duì)沖。如果沒有秋旱或霜凍發(fā)生，下榨季應(yīng)該還是供大于求的局面，但結(jié)轉(zhuǎn)庫存應(yīng)該會(huì)下降。而2009/2010榨季國內(nèi)很可能首次達(dá)到供求平衡甚至供不應(yīng)求。也就是說，前途是光明的，然而道路無比曲折。
結(jié)論：綜上所述，從周期運(yùn)行的角度，長線看漲現(xiàn)貨價(jià)格，并在此前提下，用類比跌幅的方法將最壞情況下的產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨底部鎖定在2500元/噸附近區(qū)域，反轉(zhuǎn)開始的時(shí)間可能不晚于今年年底明年年初。若上述兩個(gè)時(shí)空條件能夠滿足，可能成為空頭反手做多的信號(hào)。至于具體走勢是先跌后漲還是就此反轉(zhuǎn)，很大程度上將取決于中秋節(jié)前的銷售情況是否能夠令人滿意，后面一兩周的時(shí)間里能否實(shí)現(xiàn)低價(jià)走量對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的方向選擇很可能起到一錘定音的作用。 - ■ 與【剖析后市糖價(jià)底在何方】相關(guān)新聞
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